Sur le segment des obligations à haut rendement (high yield) en euros, le secteur automobile occupe la troisième position en terme de taille. Il se compose actuellement principalement d’équipementiers automobiles et affiche pour une large part une qualité de crédit, principalement dans le segment BB.
La notation du secteur automobile est assortie d’une perspective stable pour 2024, et nous pensons que ce secteur présente même un potentiel de hausse supplémentaire à moyen terme. Il est toutefois exposé à des risques cycliques et doit en outre réussir sa transition vers une mobilité neutre en CO2, ce qui pourrait entraîner un ralentissement de la demande, une baisse de la rentabilité ou une hausse de la volatilité de la qualité de crédit.
Meilleure notation des obligations automobiles au sein de l’indice high yield en EUR
Lorsque l’on compare les indices high yield1 en USD et en EUR, il apparaît que leur taille et leur structure sont assez différentes. Le volume de l’indice HY en USD est actuellement environ 3,5 fois supérieur à celui de l’indice HY en EUR. Les trois principaux secteurs de l’indice HY en USD sont l’énergie, les médias et l’industrie de base, contre les secteurs des télécommunications, des banques et de l’industrie automobile pour l’indice HY en EUR. Par ailleurs, la part des titres notés BB est plus importante dans le HY en EUR (69%) que dans le HY en USD (48%). En revanche, la part des titres notés CCC est plus importante dans le HY en USD (11%) que dans le HY en EUR (4% seulement).
Le secteur automobile, avec ses trois sous-segments crédit auto, équipementiers et constructeurs automobiles, a historiquement une part plus importante sur le marché du HY en EUR que sur celui du HY en USD. Sa part est actuellement de 9% dans l’indice HY en EUR (contre 11% en moyenne depuis 2000) et de seulement 2% dans l’indice HY en USD (contre 3% en moyenne). Les variations de volume de l’indice cyclique du secteur automobile s’expliquent en particulier par des rétrogradations ou des relèvements de notation, notamment au cours des périodes 2005–2009 et 2020–2023. Après une phase de consolidation et de revalorisation des notations de certains grands émetteurs (comme Ford), les équipementiers automobiles se taillent actuellement la part du lion dans le segment HY du secteur automobile avec 78% en EUR et 81% en USD, soit nettement plus que la moyenne d’environ 40 à 50% depuis 2000. Ces deux indices HY du secteur automobile se composent actuellement de 32 émetteurs différents dont des équipementiers automobiles comme ZF Friedrichshafen, Schaeffler ou Valeo et des constructeurs automobiles comme Jaguar Land Rover, Renault ou Volvo. La qualité de notation de l’indice HY du secteur automobile en EUR est supérieure à celle de l’indice en USD. La part des notations BB du secteur automobile HY est de 94% en EUR et 41% en USD; celle des CCC dans l’indice HY en USD est de 16%, contre 1% dans l’indice HY en EUR.
Le secteur automobile présente un potentiel de hausse supplémentaire à moyen terme, mais aussi des risques cycliques
Le secteur automobile se caractérise traditionnellement par une forte volatilité sur l’ensemble des cycles conjoncturels. Au cours des dernières décennies, le nombre de véhicules vendus aux Etats-Unis est passé d’un pic à un creux, chutant de 24% (pandémie) et de 41% (crise financière mondiale). Bien qu’au cours des douze derniers mois, les ventes de voitures aient augmentées depuis les crises des dernières années (pandémie, problèmes de chaîne d’approvisionnement, tensions géopolitiques), elles restent inférieures de 9% (au niveau mondial), de 11% (Chine, Etats-Unis) et de 20% (Europe de l’ouest) à leurs records historiques. En supposant que le nombre d’unités vendues à l’échelle mondiale retrouve ses anciens sommets, on identifie un potentiel de hausse supplémentaire à moyen terme. Toutefois, il convient de prendre en compte certains vents contraires, comme l’auto-partage ou le désintérêt des jeunes générations pour les voitures dans les pays développés, et la croissance des ventes supérieure à la moyenne attendue dans les pays en développement.
Ventes de voitures Etats-Unis
Ventes mondiales de voitures
Risques baissiers, certes, mais assortis de perspectives divergentes pour les constructeurs et les équipementiers
Le marché automobile en 2024 se caractérise par un environnement macroéconomique plus faible et une baisse de la confiance des consommateurs, notamment en raison du coût de la vie et du financement toujours élevé. Dans ce contexte, un net ralentissement de la demande pourrait se traduire par des perspectives de notation négatives pour le secteur automobile.
Après une amélioration de 10,8% des ventes mondiales de voitures en 2023 due à la résolution des problèmes de chaîne d’approvisionnement, l’agence de notation Moody’s table sur une croissance des ventes plus normale et donc plus faible de 1,6% et 2,1% respectivement pour 2024 et 2025. En raison de la hausse des coûts salariaux, de l’augmentation de la part des véhicules électriques moins rentables (Battery Electric Vehicles, BEV) et d’effets de mix négatifs (par ex. des acheteurs de véhicules qui optent pour des modèles meilleur marché), Moody’s prévoit des marges de rentabilité plus faibles chez les constructeurs automobiles par rapport à 2023 pour les 12 à 18 prochains mois.
En revanche, pour les équipementiers automobiles, l’agence de notation s’attend, sur la base de chiffres de production et de ventes en légère hausse, à une croissance organique du chiffre d’affaires de l’ordre de 5% environ et à une amélioration de la rentabilité du secteur. En particulier, le traitement des carnets d’ordres existants (comportant parfois une bonne part de nouveaux produits à marge plus élevée) et les augmentations de prix répercutant la hausse des prix des intrants depuis 2022, ainsi qu’une grande discipline en matière de coûts et une meilleure efficience en matière de R&D devraient jouer en faveur des marges de rentabilité en 2024. En cas de fluctuations cycliques de la production automobile, les équipementiers automobiles qui détiennent une part importante d’activités de pièces détachées et de services peuvent profiter de la résilience relative de leur activité, ce qui est positif du point de vue du crédit.
La fin du moteur à combustion interne est un thème de crédit majeur dans le secteur automobile
Bien que la tendance à l’électrification – en partie soutenue par des subventions publiques – se soit récemment affaiblie, on s’attend généralement à ce que la part des véhicules électriques alimentés par batteries continue d’augmenter à long terme. Associés à une part plus élevée d’énergies renouvelables dans le mix énergétique, les BEV sont considérés comme un élément important de la réduction des émissions mondiales de CO2 dans le secteur des transports. Par exemple, à partir de 2035, les seules voitures neuves qui seront autorisées à circuler au sein de l’UE seront celles qui n’émettent pas de CO2. Le gouvernement allemand souligne à cet égard que cela n’exclut pas en principe le ravitaillement des moteurs à combustion interne avec des carburants de synthèse neutres sur le plan climatique (e-fuels) après 2035 si l’on utilise exclusivement des énergies renouvelables2.
Moins de produits pour les moteurs à combustion interne, plus pour les BEV – ce changement implique une augmentation des coûts pour la plupart des entreprises du secteur automobile (par ex. recherche et développement, coûts de démarrage, de personnel et d’investissement). Lors de l’évaluation du crédit d’un équipementier automobile, il est donc important de savoir s’il est en mesure de proposer des produits qui sont demandés tant pour les véhicules à combustion que pour les véhicules à batteries (tels que les pneus ou les intérieurs). Ces produits sont moins touchés par les coûts liés à la transition.
Privilégier le secteur automobile dans l’indice high yield en EUR
Actuellement, l’indice du segment BB high yield se négocie encore avec un rendement de 6,4% en USD et de 4,8% en EUR. L’environnement de crédit reste marqué par les incertitudes macroéconomiques, la volatilité accrue des taux d’intérêt, mais aussi ces derniers temps par la nette baisse récente des primes de risque de crédit. C’est pourquoi dans le domaine du HY, Swiss Life Asset Managers privilégie les qualités de crédit supérieures, à savoir les obligations crossover et BB, mais aussi les obligations hybrides (corporate hybrids, tier 2) d’émetteurs stables et très solvables des secteurs industriels et financiers, eux-mêmes notés investment grade.
Concernant les obligations automobiles high yield, nous privilégions l’indice du secteur automobile en EUR par rapport à l’USD., en raison de la meilleure qualité de crédit déjà évoquée, avec une forte proportion de BB, mais aussi de la prime de risque de crédit (spreads) plus élevée dans le segment BB du high yield en EUR par rapport à l’USD.
Sources des figures: Bloomberg, WARD’s Automotive Group, Bureau of Labor Statistics, LMC Automotive
1 Source: ICE BofA Index
2 Verbrennungsmotoren ab 2035 nur im Betrieb CO2-frei | Bundesregierung (en allemand)
